老白干酒(600559)：产品结构持续优化 整体趋势向好

2023 年8 月29 日，老白干酒发布2023 年半年报。

(相关资料图)

投资要点

多因素影响，业绩不及预期

2023H1 总营收22.32 亿元（同增10%），归母净利润2.17 亿元（同减40%），扣非归母净利润1.90 亿元（同增23%）。

2023Q2 总营收12.29 亿元（同增10%），归母净利润1.15 亿元（同增19%），扣非归母净利润0.96 亿元（同增15%）。

上半年公司业绩不及预期，2023H1 归母净利润同比下降主要是因为去年同期收到政府拆迁补偿款2.44 亿元，基数较高。

同时上半年确认股权激励费用，剔除激励费用影响后上半年扣非归母净利润为2.26 亿元（同增46%）。2023H1 毛利率67.17%（-1pct），净利率9.72%（-8pct），销售费用率30.82%（-2pct），管理费用率为9.53%（+1pct），营业税金及附加占比15.65% （ -1pct ） 。2023Q2 毛利率68.60%（+2pct），净利率9.33%（+1pct），销售费用率为34.85%（+4pct），管理费用率为7.99%（+0.4pct），营业税金及附加占比16.09%（-3pct），二季度公司盈利能力有所提升，主要系产品结构提升所致；上半年销售费用率下降，体现公司着力推动费用改革。2023H1 经营活动现金流净额为1.69 亿元（同减5%），销售回款28.26 亿元（同增9%）。

2023Q2 经营活动现金流净额为-0.85 亿元（2022Q2 为-4.07亿元） ， 销售回款为11.37 亿元（ 同增25% ） 。截至2023H1，合同负债18.72 亿元（环比-15%）。

产品结构持续提升，武陵酒环比提速

分产品看， 2023H1 酒类业务营收为21.08 亿元（ 同增13%），高档酒/中档酒/低档酒营收分别为10.47/5.83/4.78亿元， 分别同比+8%/+23%/+13% ， 分别占酒类营收比50%/28%/23%；2023Q2 分别为6.58/2.98/2.39 亿元，分别同比+22%/+12%/-3%，分别占酒类业务比重55%/25%/20%，二季度高档酒占比有效提升，同时以较快增速引领增长。老白干本部方面，今年加大力度推进高端化，对高端产品配额制运作，费用投放亦向高端事业部倾斜，产品结构持续优化。分渠道看， 2023H1 经销商/ 直销/ 线上营收分别为19.45/1.27/0.36 亿元，分别同比+14%/-1%/+15%，分别占酒类业务比重92%/6%/2%；2023Q2 分别为11.21/0.55/0.18 亿　　元，分别同比+19%/-37%/-7%。上半年甲等15 和甲等20 联盟体建设顺利，实现较好增长。分区域看，2023H1 河北/山东/安徽/湖南/其他营收为12.47/0.61/2.37/4.27/1.25 亿元，同比+7%/+6%/+26%/+21%/+31% ， 占酒类业务比重59%/3%/11%/20%/6% ； 2023Q2 为6.96/0.34/1.25/2.72/0.63亿元，分别同比+4%/+38%/+22%/+34%/+24%。今年起武陵酒加快全国化布局，二季度武陵酒增速较快，环比改善明显。截至2023H1，经销商11296 家，较年初增加273 家。

盈利预测

我们看好公司持续推进费用改革和本部高端化，期待利润红利释放，长期看好武陵酱酒的全国化布局。根据公司半年报， 我们略调整公司2023-2025 年EPS 分别为0.81/1.02/1.33 元（前值为0.83/1.11/1.42 元），当前股价对应PE 分别为32/25/19 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、核心产品增速不及预期、股权激励目标不及预期、省外扩张不及预期等。